一、市場行情回顧

　　(一)期貨市場回顧

　　就 2015 年 8 月美國大豆盤面表現(xiàn)來看，在美國農(nóng)業(yè)部月度供需報(bào)告未公布之前市場普遍預(yù)期美國大豆新季的單產(chǎn)和產(chǎn)量預(yù)估均將調(diào)降，故而在上旬美豆表現(xiàn)堅(jiān)挺?？墒窃诒本r(shí)間 8 月 12 日凌晨USDA 公布的供需報(bào)告卻顯示單產(chǎn)和產(chǎn)量調(diào)高，與市場原來預(yù)期相悖，利空于整個(gè)豆類市場，加之下旬中西部地區(qū)天氣利于作物生長，導(dǎo)致美豆期貨持續(xù)走低，暴跌至 9 美元/蒲式耳下方，并刷新年內(nèi)五年來的最低點(diǎn)。

　　(CBOT 美大豆 11 月合約日 K 圖)

　　(大商所豆一 1601 月合約日 K 圖)

　　就 2015 年 8 月國內(nèi)豆類盤面表現(xiàn)來看，國產(chǎn)豆演繹出先揚(yáng)后抑的走勢，豆粕則在區(qū)間反復(fù)波動，豆油在低位弱勢振蕩。具體來看：在 8 月中上旬國內(nèi)非轉(zhuǎn)基因大豆余糧見底，市場供應(yīng)偏緊推動豆一價(jià)格走高，隨后因美豆弱勢以及全球股市暴跌，多頭格局遭到破壞，下旬保持回調(diào)走勢。豆粕方面，受美豆走勢影響，豆粕亦表現(xiàn)先漲后跌的行情，不過人民幣貶值增加進(jìn)口成本和華北地區(qū)現(xiàn)貨供應(yīng)收緊等因素的支撐下，豆粕期現(xiàn)價(jià)格表現(xiàn)抗跌，整體走勢強(qiáng)于外盤，主力 1601 合約整體在 2600-2800元/噸區(qū)間內(nèi)振蕩。豆油方面，盡管國際原油期貨維持疲弱格局，但是由于華北地區(qū)開機(jī)率受限，大豆下游產(chǎn)品供應(yīng)速度減慢，豆油庫存沒有進(jìn)一步增高，而是保持平穩(wěn)態(tài)勢，削弱了對盤面的壓制作用，加之人民幣貶值利好，豆油期價(jià)一度維持低位徘徊走勢。直至 21 日全球股市暴跌及原油破位下行，恐慌情緒攀升，打破豆油前期的區(qū)間格局，運(yùn)行重心進(jìn)一步下移。

　　(大商所豆粕 1601 合約日 K 圖)

　　(大商所豆油 1601 合約日 K 圖)

　　(二)現(xiàn)貨市場回顧

　　國產(chǎn)大豆現(xiàn)貨方面：隨著農(nóng)戶的持續(xù)銷售，市場余糧進(jìn)一步消耗，優(yōu)質(zhì)大豆供應(yīng)緊張，而且部分港口加強(qiáng)對進(jìn)口大豆流向的檢查，東北地區(qū)淸糧收購均價(jià)偏強(qiáng)運(yùn)行，而后由于消費(fèi)需求尚未轉(zhuǎn)旺，上漲空間受到限制，保持平穩(wěn)態(tài)勢。截至月末東北淸糧收購均價(jià)為 4265 元/噸，比月初的 4100 元/噸增加了 165 元/噸。

　　進(jìn)口大豆現(xiàn)貨方面：2015 年 1 月進(jìn)口大豆 688 萬噸，2 月進(jìn)口大豆 426 萬噸，3 月進(jìn)口大豆 449萬噸，4 月進(jìn)口大豆 531 萬噸，5 月進(jìn)口大豆 613 萬噸，6 月進(jìn)口大豆 809 萬噸，7 月進(jìn)口大豆 950 萬噸，1-7 月累計(jì)數(shù)量為 4466 萬噸，累計(jì)數(shù)量同比增長 7.1%，金額同比下降 19.7%。由于 6-7 月份到港量驟增，港口庫存保持上升趨勢。另外，由于人民幣貶值，進(jìn)口大豆成本增加，港口分銷價(jià)格從 3040元/噸提高至 3140 元/噸。

　　國內(nèi)豆粕現(xiàn)貨方面：一方面，與沿海地區(qū)保持高開機(jī)率對比，華北地區(qū)整體開機(jī)率受到限制，原因在于封港、缺水以及閱兵，國內(nèi)不同地區(qū)豆粕供應(yīng)情況分化。另一方面，人民幣貶值提高壓榨成本，而粕油價(jià)格相對疲軟，油廠壓榨利潤由盈轉(zhuǎn)虧，促使油廠存在挺價(jià)心理。因?yàn)橐陨蟽蓚€(gè)方面原因，8月份豆粕現(xiàn)貨價(jià)格表現(xiàn)相對抗跌。截至 8 月末，產(chǎn)區(qū)豆粕現(xiàn)貨價(jià)格處于 2780 元/噸附近。

　　國內(nèi)豆油現(xiàn)貨方面：8 月國內(nèi)油脂庫存總體維持上升趨勢，但是增長速度有了明顯的放慢，購銷格局略清淡，國內(nèi)整體供需偏松。盤面受宏觀因素及原油市場走勢影響而下探尋找支撐，拖累現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)一定程度回落。截至 8 月 26 日，國內(nèi)散裝四級豆油均價(jià)為 5559 元/噸，比月初的 5579 元/噸略下滑 20 元/噸。

　　二、影響因素分析

　　(一)新作供需格局料偏松，制約外盤價(jià)格走勢

　　美國農(nóng)業(yè)部 8 月 12 日晚公布的月度供需報(bào)告顯示，美豆陳季庫存從 2.55 億蒲調(diào)低至 2.40 億蒲式耳，下調(diào)的主要原因是當(dāng)?shù)貕赫バ枨髲?qiáng)勁促進(jìn)庫存消耗。盡管重新調(diào)查過后，美國新作大豆收獲面積較之前預(yù)估下調(diào) 90 萬英畝至 8350 萬英畝，但是 USDA 同時(shí)大幅調(diào)高單產(chǎn) 46.9 蒲式耳/英畝，遠(yuǎn)高于原先預(yù)期 44.6 蒲/英畝，導(dǎo)致產(chǎn)量預(yù)估提高至 39.16 億蒲，期末庫存為 4.7 億蒲，高于上月估值 4.25億蒲?？傮w來看，USDA 報(bào)告數(shù)據(jù)超乎市場意料，顯示新豆豐產(chǎn)前景，奠定短期濃重的利空氛圍，公布當(dāng)日美豆期貨直接暴跌 6.23%，隨后更是跌破 9 美元/蒲關(guān)口，刷新年內(nèi)低點(diǎn)，報(bào)告出臺后的近兩周內(nèi)累計(jì)跌幅達(dá)到 9.67%，以消化報(bào)告帶來的利空影響。

　　美國農(nóng)業(yè)部報(bào)告公布之后，有一些機(jī)構(gòu)也發(fā)布了對單產(chǎn)和產(chǎn)量最新的預(yù)估，單產(chǎn)預(yù)估范圍大致在45.4-46.7 蒲/英畝之間，普遍略低于 USDA 預(yù)估。其中基于實(shí)地考察得出的的美國職業(yè)農(nóng)場雜志(ProFarmer)預(yù)估數(shù)據(jù)令市場關(guān)注，其調(diào)查結(jié)果顯示，2015 年美國大豆產(chǎn)量預(yù)計(jì)為 38.87 億蒲式耳，平均單產(chǎn)為每英畝 46.5 蒲式耳，但隨后彭博社對該雜志的考察人員調(diào)查顯示的結(jié)果卻與之有所差異，單產(chǎn)降低 0.9 蒲/英畝至 45.4 蒲/英畝，產(chǎn)量 37.57 億蒲式耳。由數(shù)據(jù)可見，實(shí)地考察后人員對單產(chǎn)和產(chǎn)量存在較大分歧，這或許是不同地區(qū)的生長情況差異化造成的結(jié)果，說明當(dāng)前的預(yù)測數(shù)值的精確性值得保留，另一方面，盡管兩者數(shù)值不盡一致，但都低于美農(nóng) 8 月報(bào)告的預(yù)估數(shù)值，這意味著美國大豆實(shí)際單產(chǎn)很可能達(dá)不到政府的預(yù)期水平，因此后市報(bào)告關(guān)于產(chǎn)量方面出現(xiàn)新利空影響的可能極小。從另一個(gè)角度來說，截至 8 月 24 日當(dāng)周，美國大豆優(yōu)良率為 63%，參考近 7 年來的優(yōu)良率與最終單產(chǎn)，美農(nóng)最新預(yù)估的 46.9 蒲/英畝單產(chǎn)存在高估的可能性，9 月份 USD 月度供需報(bào)告對美豆單產(chǎn)預(yù)估仍值得關(guān)注。

　　前期南美大豆到港量龐大，加之中國人民幣貶值造成進(jìn)口成本增加，導(dǎo)致中國進(jìn)口需求放緩，當(dāng)前貿(mào)易商對新季美豆更多采取觀望態(tài)度。有貿(mào)易商稱，我國當(dāng)前已采購 11 月船期訂單約 200 萬噸，僅為上年同期的一半，12 月份船期基本無人問津，后市采購力度則取決于壓榨利潤和美豆價(jià)格下跌幅度。

　　中國作為美國大豆最大的采購國家，其進(jìn)口需求的放緩直接導(dǎo)致美國新季大豆銷售進(jìn)度的落后。美國農(nóng)業(yè)部出口銷售報(bào)告顯示，下年度累計(jì)凈銷售為 1191.8 萬噸，低于去年同期為 1046.1 萬噸，同比下滑 43.71%。可見盡管下一年銷售進(jìn)度在 8 月份前三周有了明顯加快，但是整體進(jìn)度依然大幅落后于去年，后市美國出口需求情況不容樂觀。

　　總體來看，盡管市場對美國 8 月報(bào)告的單產(chǎn)和產(chǎn)量預(yù)估數(shù)值存在質(zhì)疑，但是從近期預(yù)測機(jī)構(gòu)的產(chǎn)量預(yù)估來看，今年美國新作大豆的豐產(chǎn)的概率較大，疊加出口需求前景不樂觀，美國大豆供需可能呈現(xiàn)偏松格局，壓制外盤期價(jià)短線延續(xù)弱勢格局。

　　(二)新作上市之前，國產(chǎn)豆購銷清淡

　　8-9 月份基層余糧見底，優(yōu)質(zhì)大豆匱乏，收購基本有價(jià)無市，對國產(chǎn)大豆構(gòu)成價(jià)格底部支撐，限制其下跌空間，但同時(shí)市場消費(fèi)需求清淡，難以力推動價(jià)格繼續(xù)上行。未來一個(gè)月貿(mào)易商以消化前期庫存為主，購銷格局相對清淡，價(jià)格可能呈現(xiàn)維穩(wěn)格局。

　　一般來說，9 月下旬至 10 月份新豆進(jìn)入收獲上市階段，市場購銷雙方的焦點(diǎn)逐漸轉(zhuǎn)移至新作情況。從短期來看，隨著新作上市時(shí)間臨近，未來市場供應(yīng)增加的預(yù)期，會對期價(jià)造成一定壓制作用。

　　從中長期來看，今年國內(nèi)非轉(zhuǎn)基因大豆種植面積可能減少 10-15%，產(chǎn)量下滑是大概率事件，美國農(nóng)業(yè)部預(yù)計(jì) 2015/16 年度產(chǎn)量 1150 萬噸，比上年度的 1235 萬噸減少 85 萬噸。與此同時(shí)，今年中國對進(jìn)口大豆非法用于食品行業(yè)現(xiàn)象的打擊力度加強(qiáng)，去年大約有 200-300 萬噸進(jìn)口大豆用于食品行情，料這部分需求將很大程度上轉(zhuǎn)向?qū)Ψ寝D(zhuǎn)基因大豆，國產(chǎn)豆食用需求有所增長。故而，預(yù)期今年國產(chǎn)大豆的供需格局好于上一年度，國產(chǎn)大豆價(jià)格中長期存在底部支撐，上市后的均價(jià)料將高于去年。不過值得注意的是，因消費(fèi)終端價(jià)格難以上漲及國產(chǎn)進(jìn)口大豆價(jià)差較大，加工企業(yè)的價(jià)格承受能力有限，新作大豆的上漲空間受到制約。

　　(三)大豆進(jìn)口季節(jié)性回落，后期港口庫存恐呈負(fù)增長

　　今年第二季度至第三季度初中國進(jìn)口南美大豆數(shù)量龐大，致使 5-8 月大豆港口庫存保持上升趨勢，截至 8 月末庫存為 640，比 5 月初累計(jì)增加了 140 萬噸左右。從往年進(jìn)口規(guī)律來看，美國新作大豆上市到港之前，到港量通常呈現(xiàn)逐月遞減的趨勢，不過 7 月份觸及 950 萬噸的高位后，8 月份進(jìn)口量即使回落，也在高位水平，預(yù)計(jì) 680-750 萬噸之間，9-10 月份是進(jìn)口淡季，到港量回落趨勢更加明顯，這將有利于國內(nèi)大豆港口庫存的消化，前期的上升趨勢難以得到延續(xù)，9-10 月份期間料扭轉(zhuǎn)為負(fù)增長方向。

　　大豆庫存高企令貿(mào)易商對新作大豆采購積極性下降，加之人民幣的貶值使得從海外進(jìn)口大豆的成本增加，相對來說，國內(nèi)廠商更加看好南美新作大豆，對美國大豆的進(jìn)口需求放緩。有貿(mào)易商稱，我國當(dāng)前已采購 11 月船期訂單約 200 萬噸，僅為上年同期的一半，12 月份船期基本無人問津。后期采購的積極性則取決于壓榨利潤與美豆價(jià)格變化情況，當(dāng)前油廠壓榨利潤處于負(fù)盈利狀態(tài)，且粕油價(jià)格受到美盤壓制，盈利欠佳狀況恐將延續(xù)一段時(shí)間，短期采購進(jìn)度仍將較為緩慢，直至大豆供應(yīng)趨緊，粕油價(jià)格受到支撐，壓榨利潤提高，國內(nèi)廠商才會加快對美豆的采購進(jìn)度。

　　(四)地區(qū)差異有望淡化，中下旬抗跌性減弱

　　8 月份華北與沿海地區(qū)的豆粕供應(yīng)情況出現(xiàn)了分化，一方面，沿海地區(qū)大豆開機(jī)率穩(wěn)定，豆粕供應(yīng)偏松，現(xiàn)貨價(jià)格受到壓制。另一方面，受 9 月初北京閱兵、天津塘沽爆炸、部分港口曾出現(xiàn)封港等因素影響，華北出現(xiàn)開機(jī)率下降和走貨緩慢的現(xiàn)象，此地區(qū)供需偏緊，油廠挺價(jià)意愿較強(qiáng)。不過這種差異化現(xiàn)象不會長期存在，在 9 月份有望得到淡化，主要原因在于沿海地區(qū)壓榨量較高，因脹庫被迫停機(jī)的油廠預(yù)期增加，而華北地區(qū)在北京閱兵結(jié)束后逐漸恢復(fù)開機(jī)。因此預(yù)期 9 月中下旬豆粕價(jià)格的抗跌性可能有所減弱，弱勢的外圍市場對豆粕盤面的壓制性增強(qiáng)。

　　從國內(nèi)豆粕庫存總體水平來看，盡管 9-10 月大豆進(jìn)口量預(yù)期回落，但因當(dāng)前大豆港口庫存充足，9 月進(jìn)口大豆總體供應(yīng)壓力小于 7-8 月份，亦不存在缺口。在壓榨原料能夠滿足正常壓榨量的情況，豆粕開機(jī)水平主要取決于壓榨利潤和終端需求。當(dāng)前油廠壓榨盈利較低，美盤弱勢制約粕油價(jià)格反彈空間，短期壓榨利潤恐怕不會有大幅的提升，國內(nèi)開機(jī)恢復(fù)到偏高水平可能性較小，預(yù)計(jì) 9 月份壓榨量將小幅回落，豆粕庫存變化幅度較小。

　　(五)生豬存欄企穩(wěn)回升，遠(yuǎn)期飼料需求看好

　　自 3 月至 8 月份期間，由于過去生豬市場產(chǎn)能淘汰過度，市場豬源供應(yīng)緊張，提振生豬價(jià)格一路飆升，截至 8 月 28 日全國生豬平均價(jià)格為 18.42 元/千克，比 3 月份的低點(diǎn)累計(jì)漲幅達(dá)到了 59%，仔豬更是從年初的 17.5 元/千克暴漲 140%至 8 月底的 42 元/千克。后市由于學(xué)校開學(xué)以及中秋、國慶雙節(jié)，生豬終端需求增加，支持生豬價(jià)格的價(jià)格水平，令養(yǎng)殖利潤穩(wěn)定在高位水平，繼續(xù)推動養(yǎng)殖戶的補(bǔ)欄積極性，阻止了生豬存欄量的進(jìn)一步探底。根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，7 月份我國生豬存欄環(huán)比增加0.2%至 38540 萬頭，這是連續(xù) 10 個(gè)月以來首次環(huán)比增加，但與去年同期相比存欄降幅仍達(dá)到 10.3%。

　　生豬存欄量的企穩(wěn)回升，意味著經(jīng)過一年多的持續(xù)虧損和母豬產(chǎn)能淘汰過后，養(yǎng)豬行業(yè)迎來“豬周期”的新階段，即豬肉價(jià)格上漲刺激農(nóng)民積極性，造成供給增加。當(dāng)前是生豬存欄恢復(fù)的初期，存欄的回升幅度相對較低，這主要是因?yàn)槟芊蹦肛i存欄量在刷新六年來的低點(diǎn)以及前期長時(shí)間的虧損陰影令養(yǎng)殖戶的補(bǔ)欄行為相對謹(jǐn)慎。

　　豆粕作為生豬飼料的主要原料，生豬存欄量對豆粕消費(fèi)需求有較大影響?；谏厦娴恼撌觯磥韼讉€(gè)月時(shí)間內(nèi)，生豬存欄都將處于恢復(fù)過程，豆粕遠(yuǎn)期飼料需求也將隨之持續(xù)好轉(zhuǎn)，只是近月的增長幅度相對有限，因此對遠(yuǎn)期 M1605 合約的支撐作用力度更大。

　　(六)雙節(jié)備貨存在需求，阻止豆油庫存攀升

　　對于大豆壓榨的另一壓榨產(chǎn)品——豆油來說，華北地區(qū)開機(jī)率受限，使得其庫存的增長幅度放慢，至 8 月末保持在 100 萬噸左右。9 月份中上旬雙節(jié)備貨需求仍有利于促進(jìn)豆油消費(fèi)終端，阻止其庫存的進(jìn)一步攀升。下旬在開機(jī)率回升的預(yù)期下，豆油庫存保持高位水平。從油脂的另一供應(yīng)來源分析，因?yàn)榍捌趦?nèi)外價(jià)差轉(zhuǎn)正，進(jìn)口收益增加，促進(jìn)豆油到港量提高，7 月份進(jìn)口量 21.88 萬噸，同比提高25.7%，環(huán)比增長 139%，8 月份內(nèi)外價(jià)差保持 200-300 元/噸，進(jìn)口利潤穩(wěn)定促進(jìn)貿(mào)易商進(jìn)口意愿繼續(xù)提高。

　　(七)豆油相關(guān)品種分析

　　首先是原油市場。原油價(jià)格的波動影響替代品生物柴油的購買需求，當(dāng)前供需偏松格局令原油市場持續(xù)走低，一再打破市場心理價(jià)位，當(dāng)前難言下跌底部價(jià)位，但在技術(shù)上，在連續(xù)下跌過后，盤面存在階段性超跌反彈走勢。原油期貨行情將加劇油脂價(jià)格的波動范圍。

　　其次是替代性品種棕櫚油。厄爾尼諾天氣影響未顯現(xiàn)，9 月份油棕櫚樹的高產(chǎn)期仍將延續(xù)，產(chǎn)量繼續(xù)增長，加之需求疲弱，馬來西亞棕櫚油庫存料將繼續(xù)提高，對棕櫚油價(jià)格壓制作用仍在。國內(nèi)方面，今年三季度消費(fèi)需求略低于去年消費(fèi)需求，從供需月度均值來看，供應(yīng)增加略高于需求，因此預(yù)期庫存或保持穩(wěn)中略升態(tài)勢。

　　三、總結(jié)及后市展望

　　盡管市場對美國 8 月報(bào)告的單產(chǎn)和產(chǎn)量預(yù)估數(shù)值存在質(zhì)疑，但是從近期預(yù)測機(jī)構(gòu)的產(chǎn)量預(yù)估來看，今年美國新作大豆豐產(chǎn)的概率較大，疊加出口需求前景不樂觀，美國大豆供需可能呈現(xiàn)偏松格局，壓制外盤期價(jià)短線延續(xù)弱勢格局。

　　具體品種展望：

　　連豆方面，基層余糧見底，優(yōu)質(zhì)大豆匱乏，收購基本有價(jià)無市，同時(shí)市場消費(fèi)需求不旺，購銷格局相對清淡，9 月貿(mào)易商以消化前期庫存為主，價(jià)格可能呈現(xiàn)維穩(wěn)格局，9 月期價(jià)以區(qū)間振蕩走勢為主，A1601 合約運(yùn)行區(qū)間大致在 4050-4300 元/噸。此外，由于產(chǎn)量預(yù)計(jì)減少以及進(jìn)口大豆流向監(jiān)管加強(qiáng)，今年供需情況好于上年度，價(jià)格存在底部支撐，預(yù)計(jì)豆一 1601 合約底部為 4000-4050 元/噸一帶。

　　豆粕方面，9 月華北與沿海地區(qū)豆粕供需差異化有望得到縮小，不過油廠壓榨盈利偏低，且短期恐不會有大幅的提升，制約開機(jī)率提高空間，預(yù)計(jì) 9 月份壓榨量將小幅回落，豆粕庫存變化幅度較小。

　　此外，生豬存欄企穩(wěn)回升，未來飼料需求隨之持續(xù)改善，對遠(yuǎn)月豆粕價(jià)格的支持力度更大。預(yù)計(jì) 9 月豆粕 1601 合約走勢將有所反復(fù)，整體或以振蕩偏弱走勢為主，操作上關(guān)注買遠(yuǎn)拋近套利機(jī)會。

　　豆油方面， 9 月份中上旬雙節(jié)備貨需求仍有利于促進(jìn)豆油消費(fèi)終端，阻止其庫存的進(jìn)一步攀升。

　　不過下旬在開機(jī)率回升的預(yù)期下，豆油庫存保持高位水平，制約價(jià)格的反彈空間。在美豆弱勢、棕櫚油高產(chǎn)期延續(xù)及原油難言見底的環(huán)境下，不排除 9 月期價(jià)仍有向下探底的可能。