宏觀數(shù)據(jù)偏弱

　　中國7月CPI同比1.6%，預(yù)期1.5%，前值1.4%。中國7月PPI同比-5.4%，預(yù)期-5.0%，前值-4.8%。7月CPI創(chuàng)今年以來新高，且漲幅較上月擴大。我們認為，豬肉上漲是推升CPI的主要原因。石油加工等工業(yè)行業(yè)價格降幅擴大，導(dǎo)致7月PPI價格環(huán)比加速下滑，創(chuàng)自2009年10月以來最低。

　　7月國內(nèi)鋼鐵行業(yè)PMI指數(shù)為41，環(huán)比回升3.6，觸底反彈，顯示當前鋼鐵行業(yè)低迷形勢略微改善。不過，鋼鐵行業(yè)PMI指數(shù)已連續(xù)16個月處于50榮枯線以下，行業(yè)景氣度低迷局面難改，供需矛盾依然突出。除此之外，采購量、原材料庫存、進口指數(shù)等均小幅下降，反映出企業(yè)信心不足，去庫存活動可能仍將繼續(xù)。

圖為7月PMI指數(shù)對比鋼鐵行業(yè)PMI(%)

　　鋼材、鐵礦石產(chǎn)能過剩嚴重

　　產(chǎn)能相對過剩持續(xù)困擾著黑色產(chǎn)業(yè)鏈。在龐大的產(chǎn)能基數(shù)下，只要黑色商品價格略有反彈，產(chǎn)量就快速釋放，拖累價格上行。中國鋼鐵工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，今年上半年國內(nèi)表觀消費量為3.62億噸，同比下降4.5%。同期，全國粗鋼產(chǎn)量4.1億噸，同比下降1.3%，為近20年來的首次下降，但是相比疲弱的需求降幅仍顯較小。出口方面，上半年鋼材出口在以量促銷的銷售政策之下，累計同比增長27.8%，部分填補了國內(nèi)需求萎縮的缺口，但噸鋼出口價格的下降也使得上半年出口金額僅增0.06%。

圖為鋼廠盈利占比情況(%)

　　結(jié)合高爐開工率以及盈利鋼廠占比來看，盈利鋼廠占比從5月近60%到6月跌破20%，但同期高爐開工率下降不明顯，全國高爐開工率5月上旬為87.15%，6月下旬為84.25%，僅下降不到3個百分點，河北同期更是上升，從5月上旬的90.48%，升至6月下旬的91.75%。鋼材去產(chǎn)能過程任重道遠，同時鋼廠持續(xù)的大面積虧損局面很難長久，因而一旦大規(guī)模減停產(chǎn)，將利多鋼材利空原材料。

　　目前四大礦山鐵礦石產(chǎn)量仍在持續(xù)增加。從四大礦山陸續(xù)公布的第二季度生產(chǎn)報告來看，第二季度四大礦商累計擴產(chǎn)1530萬噸，同比增加6.0%，環(huán)比增加8.3%。除FMG明確表示2015/2016財年繼續(xù)維持當前水平外，其他三大礦商擴產(chǎn)計劃都將導(dǎo)致鐵礦石產(chǎn)量繼續(xù)增長。從財務(wù)數(shù)據(jù)上看，必和必拓、力拓、淡水河谷利潤總額較2014年增長38.95%，顯示擴產(chǎn)擠壓高價礦山的策略在弱勢市場相當有效。

　　在此背景下，上半年國內(nèi)鐵礦石累計同比負增長10.67%。但在礦價回升階段，1—6月較1—5月鐵礦石產(chǎn)量累計同比增加0.55個百分點。另一方面，對外依存度持續(xù)增加，內(nèi)礦產(chǎn)量影響縮小。綜合來看，可以預(yù)計后期鐵礦石市場供大于求的壓力將持續(xù)增大。必須指出的是，鐵礦石價格過快下跌將會導(dǎo)致鐵礦石階段性緊缺，以78.5%對外依存度計算，上半年國內(nèi)鐵礦石供給總量(國內(nèi)產(chǎn)量加進口量)累計同比約下降3%，而同期生鐵產(chǎn)量累計同比下降2.3%。鐵礦石價格下行路徑較大概率為階段性反彈式下行。

　　焦煤焦炭價格低位徘徊

　　焦炭現(xiàn)貨價格偏弱運行，焦煤銷售疲弱，焦化廠減產(chǎn)也未能推升焦炭價格。焦企大規(guī)模的限產(chǎn)、檢修，以及成品價格走低、企業(yè)資金緊張，造成焦煤市場恐慌情緒蔓延，客戶拉貨積極性下降。我們預(yù)計焦炭價格短期上漲后，將重回跌勢。從數(shù)據(jù)上來看，7月鋼鐵行業(yè)原料購進價格指數(shù)跌至32.2%，較6月回落7.9%，顯示原材料價格持續(xù)低位運行。

　　焦化廠普遍虧損幅度目前維持在40—60元/噸，主要盈利點在粗苯、煤焦油等化工產(chǎn)品上。2015年原油價格低位徘徊，化工產(chǎn)品成本支撐塌陷，焦化廠盈利進一步惡化，使得焦企開工率不得不維持在較低的水平。另外，焦炭出口情況也不容樂觀。從焦炭貿(mào)易商反饋的情況看，8—9月焦炭外貿(mào)訂單并不理想，出口價格較6—7月高點下調(diào)5美元/噸左右，并且看不到漲價的跡象，貿(mào)易商心態(tài)悲觀。

　　鋼鐵產(chǎn)能萎縮直接造成焦化廠開工率大幅降低。最新數(shù)據(jù)顯示，年產(chǎn)能在100萬—200萬噸的焦化廠開工率為68%，為今年以來最低水平。之所以如此，是因為焦炭低價逼迫焦化廠采用延長熄焦時間的方式減少焦炭產(chǎn)量，以減少虧損。后期來看，在環(huán)保、限排限污政策進一步落實下，大中型鋼企減產(chǎn)檢修也將增多，預(yù)計短期內(nèi)國內(nèi)鋼材產(chǎn)量會繼續(xù)下降，從而加劇爐料端的需求壓力。

　　玻璃市場需求改善有限

　　近期FG509價格在840—900元/噸之間振蕩，反彈力度稍遜于其他建材類品種?，F(xiàn)貨市場需求增量依然不理想，整體價格依然表現(xiàn)不佳。尤其是華中地區(qū)價格在短短兩周內(nèi)累計降幅為160元/噸。華南和華東等地區(qū)也表現(xiàn)不佳，價格回落幅度較大，深加工企業(yè)資金鏈普遍緊張。

　　截至2015年7月31日浮法玻璃產(chǎn)能利用率為71.78%，環(huán)比上漲-0.37%，同比去年上漲-9.14%，超過了2008年金融危機之后的低值，處于歷史最低水平。我們認為今年浮法玻璃產(chǎn)能利用率將維持在75%以下，對于當前的供需矛盾有一定的緩和作用。

　　目前玻璃年產(chǎn)量達到歷史高位，但是產(chǎn)量增速在持續(xù)回落。2015年1—6月平板玻璃產(chǎn)量為3.96億重箱，累計同比下降3.4%，這也是繼2月后的第6次累計同比下降。7月末行業(yè)庫存3520萬重箱，環(huán)比增加-30萬重箱，同比去年增加269萬重箱。月末庫存天數(shù)14.61天，環(huán)比增加-0.09天，同比增加1.73天。從中長期看，隨著產(chǎn)能利用率的降低，行業(yè)庫存及存貨天數(shù)有望穩(wěn)定，甚至下行。

　　從下游市場看，80%左右的玻璃產(chǎn)品消耗在房地產(chǎn)建筑裝飾裝修領(lǐng)域；10%左右消耗在汽車整車配套和零配市場；10%左右用于出口等領(lǐng)域。2014年以來，房地產(chǎn)銷售、新開工和投資增速持續(xù)下滑，至今歷時15個月。一般來說，房地產(chǎn)周期見底的信號是先行指標房地產(chǎn)銷售首先企穩(wěn)，其次才是新開工和投資增速企穩(wěn)回升，滯后期在6個月左右。我們發(fā)現(xiàn)從2015年1—6月，房地產(chǎn)開發(fā)和銷售數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出一些新的變化。房地產(chǎn)開發(fā)投資主要先行指標有向好跡象，這對玻璃消費有一定的支撐及拉動作用。受淡季景氣度影響，需求改善相當有限，加之庫存高位壓力影響，玻璃價格反彈力度受限。技術(shù)上看，F(xiàn)G1509價格或在800—900元/噸之間振蕩，若突破900元/噸一線區(qū)間上沿，則有望繼續(xù)反彈。

圖為玻璃產(chǎn)能利用率下滑(%)

　　階段性反彈行情仍可期

　　對鋼材、鐵礦石來說，疲弱的宏觀環(huán)境決定了大的趨勢仍然向下，但是階段性反彈行情仍然可期。從需求上看，無論是房地產(chǎn)階段性轉(zhuǎn)好預(yù)期還是基建投資預(yù)期在8月都無法有效證偽，疊加季節(jié)性正因子預(yù)期炒作或?qū)⑸郎?，我們認為黑色商品有望迎來階段性弱預(yù)期補漲型反彈。但從供給上看，鋼廠持續(xù)大面積的虧損并不正常，鋼廠大規(guī)模減停產(chǎn)必然發(fā)生。與之相反，鐵礦石供應(yīng)寬松，四大礦山將繼續(xù)采取增產(chǎn)降本策略，后期鐵礦石市場供大于求的壓力將持續(xù)增大，鐵礦石價格將持續(xù)承壓。

　　對焦煤、焦炭來說，在鋼廠限產(chǎn)力度加大的情況之下，壓制爐料采購熱情，因而8月焦炭焦煤現(xiàn)貨面臨一定下滑壓力，后期鋼廠復(fù)產(chǎn)補庫存有望拉動需求，現(xiàn)貨也有望止跌。焦炭焦煤期價8月或維持低位弱勢振蕩。

　　對玻璃來說，產(chǎn)能的下降使得供應(yīng)過剩程度在緩解，房地產(chǎn)銷售企穩(wěn)、新開工和投資增速企穩(wěn)回升，對玻璃消費有一定的支撐及拉動作用。因此，從成本以及行業(yè)盈利角度看，玻璃價格大幅下滑空間不大。季節(jié)性需求改善有望調(diào)和短期內(nèi)的矛盾，但當前房地產(chǎn)周期仍處于下行階段，長期來看，對玻璃的需求仍不容樂觀。

　　市場人士：新低之下煤價仍有下行空間

　　近年來，國內(nèi)煤炭行業(yè)表現(xiàn)慘淡，“跌跌不休”的煤價讓不少人“談煤色變”。在日前舉行的“玻璃、動力煤半月談”上，業(yè)內(nèi)人士表示，雖然煤炭價格已經(jīng)下跌到近年來的低位，但短期來看仍然存在下行空間。

　　今年上半年，在煤炭需求放緩、煤炭總量過剩、國際能源價格下跌等多重因素影響下，煤炭價格處在連續(xù)下跌的通道中。銀河期貨動力煤研究員韓朝斌表示，“目前的煤炭價格已經(jīng)比2005年的時候還要低，處在十年以來的低位。但從物流成本及坑口成本來看，煤價后期仍存在一定的下跌空間。”

　　韓朝斌稱，從宏觀方面來看，上半年國內(nèi)GDP、PPI、固定資產(chǎn)的投資增幅、房地產(chǎn)的投資幅度等，與去年相比均有所下降，因此經(jīng)濟下行的壓力依然存在，這對煤炭價格形成一定的壓力。

　　除了經(jīng)濟增速放緩制約煤炭價格反彈外，產(chǎn)能結(jié)構(gòu)的“頑疾”也是拖累煤價走高的因素之一。據(jù)了解，雖然在價格低迷時期，整個煤炭行業(yè)一直在倡導(dǎo)企業(yè)“去產(chǎn)能”，但韓朝斌表示，從目前的情況來看，落后產(chǎn)能仍沒有被完全淘汰。

　　以鄂爾多斯市為例，雖然大部分煤企已經(jīng)關(guān)停部分井工礦、露天礦，但是煤礦的復(fù)工時間非常短。就井工礦而言，其復(fù)產(chǎn)可能只需要一個月左右的時間，而露天礦的復(fù)產(chǎn)甚至一周的時間就能實現(xiàn)?！叭绻笃诿禾績r格出現(xiàn)大幅上漲，或者是反彈幅度比較大的話，一些中小型煤礦或者落后產(chǎn)能，可能會再度復(fù)產(chǎn)，因此很難實現(xiàn)對落后產(chǎn)能的徹底淘汰?！表n朝斌稱。

　　對于煤炭價格后期走勢，綠地能源期貨業(yè)務(wù)負責人吳夢認為，整個行業(yè)最壞的時候還沒有過去，包括煤炭在內(nèi)的大宗商品恐怕都還要再煎熬一段時間。

　　“減產(chǎn)和一些行政手段，對于減緩煤炭價格下跌的作用會越來越弱。”吳夢稱，美聯(lián)儲加息對大宗商品的影響也不容忽視，后期不排除商品還有大跌的可能。

　　低位徘徊的煤炭價格和悲觀的市場情緒，對煤炭企業(yè)來說無疑是考驗，但煤炭企業(yè)面臨的壓力還遠不止于此。

　　韓朝斌表示，目前煤企的稅負仍偏重。雖然去年出臺了一系列政策幫助煤企脫困，但實際上在整個坑口地區(qū)，煤炭企業(yè)的稅費占煤價的比例依舊偏高。與此同時，雖然相關(guān)層面對一些運輸環(huán)節(jié)的收費情況進行了清理，但是亂收費的現(xiàn)象仍難杜絕，尤其在一些小的縣屬煤礦、市屬煤礦仍然存在。

　　韓朝斌認為，目前煤炭的鐵路運費對于煤炭企業(yè)來說也偏高。由于煤炭從坑口到港口，需要用鐵路和汽車來運輸，但鐵路運價一直處于上漲的狀態(tài)，而且今年鐵路兩次調(diào)價，每次的調(diào)價都會影響煤炭港口平倉價。

　　“在煤炭市場供大于求的情況下，鐵路運價提高的壓力也全部轉(zhuǎn)移給煤炭企業(yè)，而大部分港口煤價的下跌，其實都是坑口在承受。所以目前坑口地區(qū)煤企的生存環(huán)境非常惡劣。”韓朝斌說。(來源：期貨日報)

　　需求持續(xù)低迷焦炭短期上下兩難

　　7月中旬以來，螺紋鋼、鐵礦石期貨逐步展開反彈，近月合約表現(xiàn)尤其突出。同為黑色產(chǎn)業(yè)鏈品種的焦炭期貨卻表現(xiàn)偏弱，無力反彈。我們認為，目前焦炭處于多空相對平衡的狀態(tài)，短期或延續(xù)弱勢振蕩格局。

　　供給壓力緩解

　　自2011年上市以來，焦炭期貨一直處在大跌趨勢中，并在今年7月初創(chuàng)歷史新低。按照經(jīng)濟學(xué)原理，價格下跌會導(dǎo)致商品供給量下降。我們通過國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)得到佐證，今年上半年，我國焦炭產(chǎn)量為22638萬噸，同比下降3.4%。這一產(chǎn)量降幅為焦炭上市以來最高值。也就是說，持續(xù)下跌的價格導(dǎo)致焦化冶煉企業(yè)虧損，企業(yè)虧損進而減產(chǎn)的效果得到體現(xiàn)。這種減產(chǎn)的效果，前兩年體現(xiàn)在焦炭產(chǎn)量同比增速下降上，而在今年上半年體現(xiàn)為焦炭產(chǎn)量的絕對量下降，可以看出減產(chǎn)的效果增強，國內(nèi)焦炭供給壓力暫時緩解。

　　需求持續(xù)低迷

　　在供給量下降的同時，焦炭需求端也持續(xù)低迷。據(jù)統(tǒng)計，今年上半年，我國生鐵產(chǎn)量為35694萬噸，同比下降2.3%。追溯歷史數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，除在2008年金融危機影響下我國生鐵產(chǎn)量曾出現(xiàn)同比下降外，今年是1990年以來生鐵產(chǎn)量同比首次出現(xiàn)連續(xù)下降的情況。由于鋼鐵行業(yè)的焦炭消費量占總消費量的90%以上，生鐵產(chǎn)量的下降意味著焦炭需求萎縮。而近期鋼鐵行業(yè)的消息同樣對焦炭需求不利。隨著國慶節(jié)的臨近，京津冀地區(qū)的鋼廠生產(chǎn)會陸續(xù)受到影響，鋼廠限產(chǎn)則意味著焦炭需求進一步下降。

　　成本暫有支撐

　　焦煤是焦炭的主要原料，焦煤價格直接決定著焦炭的成本變化。從焦煤自身的供需狀況來看，焦煤價格會獲得一定支撐。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，我國煉焦煤產(chǎn)量為28466萬噸，同比下降16.4%；煉焦煤進口量為2163萬噸，同比下降30.3%。無論是國內(nèi)產(chǎn)量還是進口量，焦煤的同比降幅都遠高于焦炭。也就是說，焦煤的供給壓力緩解更加明顯。

　　焦煤供需面的改善使其價格獲得支撐，我們跟蹤焦炭主力合約與焦煤主力合約的比價可以發(fā)現(xiàn)，今年以來焦炭與焦煤比價振蕩下行，并在7月初創(chuàng)出1.28以下的歷史最低值。不過，近期焦炭與焦煤的比價有所反彈。我們認為，焦煤的下跌空間不會太大，焦炭暫時獲得成本支撐。

　　不過，從大商所的持倉數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，焦炭主力1601合約前20名的凈持倉呈現(xiàn)凈空狀態(tài)，凈空比例處于相對高位。說明資金操作明顯偏空，這對焦炭期貨價格構(gòu)成壓制。

　　整體來看，供給壓力緩解與成本暫有支撐利多焦炭價格，而需求持續(xù)低迷與資金持倉偏空則利空焦炭價格。所以，焦炭期貨處于多空交織的狀態(tài)中，短期上下兩難，或在低位反復(fù)振蕩。