羊年以來(lái)，大盤已上漲2.34%，于2月最后一個(gè)交易日，重新站上3300點(diǎn)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，兩融業(yè)務(wù)的迅速發(fā)展是去年下半年以來(lái)股市上漲的主要助推器之一。融資杠桿放大了資金效應(yīng)，成就了“杠桿上的牛市”。股指期貨是融券業(yè)務(wù)順利開(kāi)展的重要保障，而隨著股指期貨大擴(kuò)容的推進(jìn)以及兩融業(yè)務(wù)新階段的發(fā)展，“杠桿上的牛市”即將迎來(lái)新一輪質(zhì)變。

　　股指期貨迎擴(kuò)容

       股指期貨作為資本市場(chǎng)的杠桿之一，有望迎來(lái)大擴(kuò)容。據(jù)悉，上證50和中證500股指期貨已于日前獲批，但合約具體掛牌交易時(shí)間還待確認(rèn)。

　　早在去年3月，中國(guó)金融期貨交易所就啟動(dòng)了上證50和中證500股指期貨的仿真交易，并在同月上報(bào)了上證50和中證500股指期貨的合約方案，并于此后多次遞交了相關(guān)補(bǔ)充材料。中金所董事長(zhǎng)張慎峰曾公開(kāi)表示，要盡快上市上證50和中證500股指期貨，拓展中小板指數(shù)期貨等其他產(chǎn)品線，完善股指期貨產(chǎn)品體系，進(jìn)一步完善股指期貨產(chǎn)品序列，滿足市場(chǎng)多元化的風(fēng)險(xiǎn)管理需求，豐富金融投資理財(cái)渠道。

　　業(yè)內(nèi)人士表示，從仿真交易的運(yùn)行情況來(lái)看，整體較為平穩(wěn)，市場(chǎng)參與度加深，上下波動(dòng)更趨理性，合約及交易規(guī)則獲得了市場(chǎng)的認(rèn)可，也積累了一定的交易和管理經(jīng)驗(yàn)，推出上證50和中證500股指期貨已無(wú)障礙。

　　對(duì)股指期貨來(lái)說(shuō)，其魅力主要在于杠桿效應(yīng)，股指期貨擴(kuò)容是否會(huì)增強(qiáng)該效應(yīng)？寶城期貨金融研究所所長(zhǎng)助理程小勇告訴中國(guó)證券報(bào)記者，股指期貨擴(kuò)容更重要的作用在于彌補(bǔ)股指期貨品種單一、豐富投資策略、吸引更多資金入市，對(duì)其杠桿效應(yīng)沒(méi)有太大影響。

　　興業(yè)證券認(rèn)為，基于股指期貨的套保和套利交易有利于短期提高指數(shù)成分股的流動(dòng)性，活躍市場(chǎng)成交量，提升股票的估值水平。與滬深300指數(shù)期貨類似，股指期貨的擴(kuò)容，交易工具的增加不會(huì)影響市場(chǎng)的長(zhǎng)期趨勢(shì)。中長(zhǎng)期而言，影響市場(chǎng)走勢(shì)的還是基本面因素。

　　“杠桿是期貨投資的特點(diǎn)之一，也是期貨交易的魅力所在?！泵裆谪浭袌?chǎng)發(fā)展部副總經(jīng)理屈曉寧表示，股指期貨為股市系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的規(guī)避起到了作用。期貨市場(chǎng)的交易杠桿是根據(jù)其交易標(biāo)的和合約設(shè)置而決定的，期貨市場(chǎng)主要是為了企業(yè)規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)而設(shè)立。投資者參與其中主要是對(duì)未來(lái)商品價(jià)格預(yù)期進(jìn)行判斷，因此動(dòng)用杠桿是合理的。

　　相對(duì)于股票，期貨交易的杠桿比率更大一些。上海中期副總經(jīng)理蔡洛益表示，以股指期貨為例，期貨公司如果收取保證金為15%，那么股指期貨杠桿率大概就為7倍左右。即投資者可以交易自己保證金7倍金額規(guī)模的交易，并全額承擔(dān)這個(gè)規(guī)模交易的盈虧。

　　屈曉寧進(jìn)一步指出，股市的融資融券一是沒(méi)有覆蓋所有的股票，另外有成本而且屬于借貸，是創(chuàng)新業(yè)務(wù)，因此在行情波動(dòng)劇烈時(shí)會(huì)出現(xiàn)極端行情，股指期貨的規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)功能就能很好的補(bǔ)缺，完善了投資組合配置。

　　融資融券迎來(lái)新階段

　　作為本輪行情重要的驅(qū)動(dòng)因素之一，起到加杠桿作用的融資融券業(yè)務(wù)備受市場(chǎng)關(guān)注。1月滬深兩市融資融券余額增加1109.38億元至11365.94億元，增速?gòu)娜ツ?2月的24.27%放緩至10.82%。分析人士稱，由改革驅(qū)動(dòng)的牛市基礎(chǔ)沒(méi)有改變，藍(lán)籌板塊仍是慢牛行情的主要驅(qū)動(dòng)力，有利于融資盤再度進(jìn)入，兩融余額有望進(jìn)入平穩(wěn)增長(zhǎng)期?？紤]到目前監(jiān)管層對(duì)兩融業(yè)務(wù)的監(jiān)管，開(kāi)戶對(duì)象又調(diào)整為50萬(wàn)元，未來(lái)融資融券交易額大幅度上升態(tài)勢(shì)可能告一段落。兩融業(yè)務(wù)超高速增長(zhǎng)可能難以維系，融資融券將進(jìn)入平穩(wěn)增長(zhǎng)的新階段。

　　興業(yè)證券分析師曾素芬在研究報(bào)告中表示，兩融業(yè)務(wù)當(dāng)前明確受到的限制由券商凈資本及杠桿倍數(shù)監(jiān)管所帶來(lái)的，兩融業(yè)務(wù)仍有較大發(fā)展空間，該業(yè)務(wù)能否持續(xù)放量主要取決于市場(chǎng)表現(xiàn)以及券商的資金安排，當(dāng)前的各項(xiàng)監(jiān)管并未對(duì)融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展形成明顯制約。

　　東北證券認(rèn)為，融資融券業(yè)務(wù)是具有杠桿特征信用交易業(yè)務(wù)，風(fēng)險(xiǎn)較高，因此監(jiān)管層加強(qiáng)監(jiān)管也在情理之中，也是保護(hù)投資者權(quán)益。轉(zhuǎn)融資、轉(zhuǎn)融券的推出，賣空的雙向交易機(jī)制是股票市場(chǎng)的穩(wěn)定內(nèi)在機(jī)制，融資融券是部分中大戶放大資金杠桿、增強(qiáng)投資力度的有力模式。目前融資融券投資者資產(chǎn)規(guī)模比較大，其償債能力比較強(qiáng)，有一定的承受風(fēng)險(xiǎn)能力，是融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展的推動(dòng)力。

　　有機(jī)構(gòu)測(cè)算，兩融余額未來(lái)有望達(dá)到2萬(wàn)億元，目前遠(yuǎn)遠(yuǎn)未到“天花板”。分析人士稱，兩融標(biāo)的擴(kuò)容、股市行情好轉(zhuǎn)是兩融余額創(chuàng)新高的源泉，但監(jiān)管層提高融資融券客戶進(jìn)入門檻，可能對(duì)兩融的發(fā)展有一定的影響，符合條件的客戶大幅度降低，也會(huì)使市場(chǎng)面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能。本次牛市行情，融資資金入市，可以說(shuō)為行情推波助瀾，成為“杠桿上的牛市”。兩融杠桿資金撬動(dòng)市場(chǎng)行情，因此未來(lái)兩融資金的寬松與緊張難免會(huì)對(duì)市場(chǎng)行情產(chǎn)生影響，也對(duì)融資者操作行為有所干擾。

　　“兩融業(yè)務(wù)實(shí)際影響面并不如市場(chǎng)想象得那么大”。申銀萬(wàn)國(guó)研究認(rèn)為，一方面，融資融券余額市值比為2.5%，相比3%的國(guó)際水平，仍處于合理范圍之內(nèi)；融資融券交易占比18%，低于國(guó)際20-25%的水平，不存在兩融加速暴跌的問(wèn)題。另一方面，當(dāng)前證券公司凈資產(chǎn)為8000億元，其加杠桿的業(yè)務(wù)僅有股權(quán)質(zhì)押融資、兩融及傳統(tǒng)自營(yíng)，券商有效杠桿2.5倍，相較境外，國(guó)內(nèi)兩融業(yè)務(wù)杠桿仍處于較低水平。此外，證券公司增加杠桿當(dāng)前總體還是需求不足而不是供給不足，證監(jiān)會(huì)放開(kāi)收益憑證、短期公司債等債務(wù)融資工具，券商離合理的5-6倍的杠桿還很遠(yuǎn)。

　　牛市迎質(zhì)變

　　踏著股指期貨擴(kuò)容的節(jié)奏以及兩融市場(chǎng)進(jìn)入新階段的鼓點(diǎn)，“杠桿上的牛市”有望迎來(lái)質(zhì)變。

　　股指期貨擴(kuò)容既是多層次資本市場(chǎng)發(fā)展的需要，也為牛市發(fā)展注入新活力。興業(yè)證券認(rèn)為，股指期貨擴(kuò)容短期對(duì)市場(chǎng)影響偏正面。上證50指數(shù)綜合反映上海證券市場(chǎng)最具市場(chǎng)影響力的50只優(yōu)質(zhì)大盤企業(yè)的整體狀況，中證500指數(shù)綜合反映滬深證券市場(chǎng)內(nèi)小市值公司的整體狀況。根據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，上證50指數(shù)目前靜態(tài)估值PE為10.7倍，中證500指數(shù)目前靜態(tài)估值PE為40.1倍，均處于歷史平均水平之下，目前做空需求不高。

　　有分析稱，融資融券以及股指期貨的杠桿效應(yīng)將使市場(chǎng)對(duì)藍(lán)籌股的需求大幅增加，大盤藍(lán)籌股仍會(huì)有大行情。其實(shí)，不論融資融券還是股指期貨，其本身的功能是中性的，對(duì)市場(chǎng)多空雙方是平等的，能否推動(dòng)行情上升，要看大盤藍(lán)籌股的估值水平，還要看交易所對(duì)大盤藍(lán)籌股的篩選及其融資融券比重的規(guī)定。

　　股指期貨成為融券業(yè)務(wù)順利開(kāi)展的重要保障。張慎峰表示，股指期貨上市以前，由于缺乏風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖工具，證券公司不愿承擔(dān)融出券的價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)，不敢貿(mào)然推進(jìn)融券業(yè)務(wù)，無(wú)法滿足客戶融券需求。有了套保工具后，證券公司可以通過(guò)賣出股指期貨來(lái)規(guī)避市場(chǎng)下跌風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)務(wù)模式得以確立，參與積極性大為提高，促進(jìn)了該項(xiàng)創(chuàng)新業(yè)務(wù)的順利開(kāi)展。

　　多家券商機(jī)構(gòu)人士則表示，由于兩融業(yè)務(wù)在當(dāng)下杠桿牛市中扮演重要角色，受到市場(chǎng)廣泛關(guān)注，造成傳言流竄、利空頻出，不排除杠桿資金因恐慌性心理對(duì)常規(guī)的監(jiān)管動(dòng)作做“過(guò)分解讀”。實(shí)際上，由于高額回報(bào)等因素刺激，多渠道資金正在加速“輸血”進(jìn)入兩融，同時(shí)券商自身也在通過(guò)多種融資工具補(bǔ)充資本金、加大杠桿，兩融規(guī)模短期難言“觸頂”。

　　此外，轉(zhuǎn)融資和融券增加了做多做空杠桿，為投資者提供做空盈利模式和對(duì)沖手段。轉(zhuǎn)融資的開(kāi)展，自然推動(dòng)融資余額的快速增長(zhǎng)。轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)試點(diǎn)推出，賣空可以使上市公司高估的股價(jià)向其內(nèi)在價(jià)值回歸，具有內(nèi)在的自平衡調(diào)整機(jī)制，完善了融券交易機(jī)制，為市場(chǎng)建立雙向做空的信用交易機(jī)制奠定了基礎(chǔ)。

　　“杠桿就是一把雙刃劍，用得好可以取得很好效果，用得不好可能會(huì)傷及自身甚至整個(gè)市場(chǎng)。”程小勇說(shuō)，從美國(guó)市場(chǎng)來(lái)看，2007年次貸危機(jī)，過(guò)度杠桿就是導(dǎo)致市場(chǎng)暴跌的主要元兇之一，而從國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看，融資融券作為創(chuàng)新業(yè)務(wù)，其在活躍市場(chǎng)流動(dòng)性，豐富投資策略和完善做空機(jī)制方面都有積極作用，但是融資融券如果不規(guī)范，大大降低入市門檻，使得風(fēng)險(xiǎn)承受能力低的投資者大量參與，那么就可能會(huì)引發(fā)市場(chǎng)的劇烈風(fēng)險(xiǎn)。