中國(guó)的市場(chǎng)在很多方面比起發(fā)達(dá)市場(chǎng)，甚至一些新興市場(chǎng)或周邊的市場(chǎng)都有相當(dāng)大的差距。中國(guó)資本市場(chǎng)的發(fā)展成就，非常值得我們自豪。但還應(yīng)該清醒地知道，我們的市場(chǎng)在很多方面比起發(fā)達(dá)市場(chǎng)，甚至一些新興市場(chǎng)或周邊的市場(chǎng)都有相當(dāng)大的差距。這里我們講四個(gè)方面。 

　中國(guó)資本市場(chǎng)的一個(gè)很大的特色，就是換手率比較高。 

　第一，金融結(jié)構(gòu)的差距。我們?cè)?008年出版的《中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展報(bào)告》中比較了五個(gè)國(guó)家的金融結(jié)構(gòu)，日本是典型的商業(yè)銀行主導(dǎo)型，38%的金融資產(chǎn)在商業(yè)銀行里，而美國(guó)只有18%，所以美國(guó)金融體系比日本的市場(chǎng)化程度高很多。 

    但中國(guó)的這個(gè)數(shù)據(jù)在60%左右，說(shuō)明我們的結(jié)構(gòu)相比日本來(lái)說(shuō)還更加過(guò)度倚重商業(yè)銀行。五年過(guò)去了，今天這個(gè)比例達(dá)到了73%，也就是說(shuō)，過(guò)去幾年中，我國(guó)金融結(jié)構(gòu)的發(fā)展是走向了更加嚴(yán)重的失衡。 

　第二，在市場(chǎng)機(jī)制上的差距。以企業(yè)IPO的機(jī)制來(lái)看，全球幾乎所有主要的交易所都是注冊(cè)制，只有兩個(gè)例外，一個(gè)叫上海證券交易所，一個(gè)叫深圳證券交易所。這兩個(gè)實(shí)行的是核準(zhǔn)制，名曰核準(zhǔn)制，實(shí)際上是審批制。當(dāng)然，注冊(cè)制、核準(zhǔn)制或?qū)徟浦g也不是絕對(duì)的黑和白的關(guān)系，不是一個(gè)非此即彼的關(guān)系，而是一個(gè)漸進(jìn)的變革過(guò)程。 

　很多人說(shuō)美國(guó)證監(jiān)會(huì)的注冊(cè)制也有很多個(gè)流程，有上百個(gè)需要打勾欄目方。的確是，但相對(duì)來(lái)說(shuō)那些流程更加標(biāo)準(zhǔn)化。中國(guó)證監(jiān)會(huì)一直致力于發(fā)行體制的市場(chǎng)化改革，應(yīng)該說(shuō)取得了相當(dāng)大的成效，但是這條路還漫長(zhǎng)，也不可能一天之內(nèi)就達(dá)到目標(biāo)，因?yàn)榘l(fā)行體制的改革與多層資本市場(chǎng)的發(fā)展、跟機(jī)構(gòu)投資者的發(fā)展都高度相關(guān)，很難單兵突進(jìn)取得成功。但總的市場(chǎng)化的取向是會(huì)堅(jiān)定不移的。 

　第三，市場(chǎng)深度上的差距。我們的市場(chǎng)結(jié)構(gòu)是一個(gè)倒金字塔，美國(guó)是一個(gè)正金字塔。美國(guó)紐交所有2300家掛牌公司，然后是納斯達(dá)克[微博]，有2500個(gè)，再往下是OTCBB和粉單市場(chǎng)，大致將近1萬(wàn)家掛牌公司，再往下是一個(gè)灰色市場(chǎng)，也有上萬(wàn)個(gè)掛牌公司，盡管在這些市場(chǎng)上掛牌的公司與交易所上市的公司無(wú)法同日而語(yǔ)，但它服務(wù)于低層次企業(yè)，與其他高層次的市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了很好的分化。 

　而我們正好相反，主板有1400家掛牌公司，中小板是700個(gè)，創(chuàng)業(yè)板是355個(gè)，中關(guān)村(4.92,0.08,1.65%)代辦轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)原來(lái)只有100多個(gè)，今年以來(lái)多了些，當(dāng)然我們還有很多區(qū)域性產(chǎn)權(quán)交易所，但發(fā)展不太規(guī)范，良莠不齊。 

　這是什么概念呢？打個(gè)比方，就好像一個(gè)國(guó)家的中學(xué)生比小學(xué)生多，大學(xué)生比中學(xué)生多，最多的是博士后，這顯然是不合理的。所以我們現(xiàn)在一定要加快三板和四板的市場(chǎng)建設(shè)，尤其是三板。 

　未來(lái)四板的發(fā)展空間可能主要是兩個(gè)，一個(gè)是像浙江、江蘇、廣東、山東、北京等經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，企業(yè)數(shù)量眾多，三板承接不了的企業(yè)還可以在當(dāng)?shù)氐乃陌鍜炫?。另一方面，像烏魯木齊這樣的城市，半徑1000公里的范圍內(nèi)，沒(méi)有一個(gè)城市能與之競(jìng)爭(zhēng)，如果發(fā)展了一個(gè)活躍的區(qū)域股權(quán)交易市場(chǎng)，那么，哈薩克斯坦、吉爾吉斯斯坦和其他周邊國(guó)家的企業(yè)可能會(huì)到這里來(lái)掛牌、來(lái)融資，不僅促進(jìn)了我們和周邊經(jīng)濟(jì)體的融合，對(duì)東突問(wèn)題的解決可能都會(huì)大有裨益。 

　中國(guó)的發(fā)展，還是需要融合周邊的經(jīng)濟(jì)體，走共同富裕的道路，化解矛盾，共同繁榮，而區(qū)域性資本市場(chǎng)的發(fā)展，可以成為實(shí)現(xiàn)這一國(guó)家戰(zhàn)略的重要手段。具有同樣戰(zhàn)略意義的地方，還有南寧，可以輻射東盟經(jīng)濟(jì)體；還有海西經(jīng)濟(jì)區(qū)，可以輻射臺(tái)灣，臺(tái)灣的中小企業(yè)可以到海西的股權(quán)交易市場(chǎng)來(lái)掛牌，來(lái)融資，不僅能加快兩岸經(jīng)濟(jì)體的融合，也有助于祖國(guó)統(tǒng)一大業(yè)的實(shí)現(xiàn)。 

　另外，與股票市場(chǎng)相比，我們的債券市場(chǎng)的差距更大。中國(guó)債券市場(chǎng)的發(fā)展嚴(yán)重滯后于股票市場(chǎng)，金融衍生品和期貨市場(chǎng)又滯后于債券市場(chǎng)，相對(duì)更加欠缺。所以要做的工作還很多，任重道遠(yuǎn)。 

　第四，市場(chǎng)文化上也有一定差距。中國(guó)資本市場(chǎng)的一個(gè)很大的特色，就是換手率比較高。我們是一個(gè)以散戶為主的市場(chǎng)，盡管散戶在中國(guó)市場(chǎng)中持有的市值僅有20%多一些，卻貢獻(xiàn)了70%以上的交易量。 

　當(dāng)然，全世界的很多市場(chǎng)都是經(jīng)歷了一個(gè)過(guò)程才發(fā)展成為以機(jī)構(gòu)投資者為主的市場(chǎng)。例如美國(guó)早期的市場(chǎng)完全是投機(jī)，但華爾街從一開(kāi)始就不是一個(gè)真正的散戶市場(chǎng)，早期參與華爾街的往往都是有錢(qián)人，有一點(diǎn)像富人俱樂(lè)部，并不像我們市場(chǎng)重很多都是普通老百姓。最初的《梧桐樹(shù)協(xié)議》就是24個(gè)經(jīng)紀(jì)人在一起搞的一個(gè)買(mǎi)賣(mài)股票傭金的價(jià)格同盟。華爾街的投資文化的變遷也有一個(gè)演進(jìn)過(guò)程，早期基本上都是莊家，都是純粹的投機(jī)。 

　真正的投資文化，是在1929年股市崩潰后，以巴菲特的老師格雷厄姆為代表，基本面和價(jià)值投資的理念才逐步出現(xiàn)，隨著共同基金的發(fā)展和養(yǎng)老金的參與，才逐步在上個(gè)世紀(jì)七八十年代最終建立起了相對(duì)成熟的市場(chǎng)文化。即便如此，在1990年代的互聯(lián)網(wǎng)泡沫和2008年金融危機(jī)中，還是難免有大量投機(jī)的行為出現(xiàn)。 

　總體來(lái)說(shuō)，中國(guó)市場(chǎng)的換手率比較高，以2007年的數(shù)據(jù)為例，這一年，全球市場(chǎng)上的換手率大概100%多，韓國(guó)多一些，超過(guò)200%，而我們的上交所是927%，深交所是987%，是全世界的很多倍。近年來(lái)，這個(gè)比例有所下降，但在全球仍然是比較高的。市場(chǎng)的活躍度是一個(gè)非常微妙的事情，沒(méi)有一定的活躍度、沒(méi)有一定的流動(dòng)性就不能稱(chēng)之為市場(chǎng)，但如果投機(jī)氣氛過(guò)濃，也是比較危險(xiǎn)的。 

　在亞洲市場(chǎng)中，韓國(guó)市場(chǎng)換手率是比較高的，在1998年的亞洲金融危機(jī)中，韓國(guó)市場(chǎng)應(yīng)聲崩潰，所以說(shuō)它是非常脆弱的。但是與中國(guó)市場(chǎng)相比，韓國(guó)顯然是小巫見(jiàn)大巫了。所以從市場(chǎng)文化這個(gè)角度看，我們的市場(chǎng)還有很長(zhǎng)的路要走。一方面需要發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者，另外一方面，還要加強(qiáng)中小投資者的保護(hù)，并倡導(dǎo)理性投資的理念。